Финансовый сектор

Московская биржа: финансовые результаты за 4К18 по МСФО и прогноз дивидендов
Московская биржа завтра представит отчетность по МСФО за 4К18. Мы ожидаем, что результаты будут сильными на фоне увеличения оборотов биржи г/г, повышения тарифов, связанных с введение Единого пула обеспечения и роста процентных ставок в долларах. Наш прогноз в целом соответствует консенсус-прогнозу, и поэтому мы не ожидаем сюрпризов для рынка. Ключевым фактором для наблюдения инвесторов будет рекомендация по дивидендам за 2018 г. (вероятно, об этом компания также сообщит в среду). Мы ожидаем, что дивиденды на акцию составят 7,5 рубля при дивидендной доходности 8,2% против 6,7% в среднем за 2017-2018 гг. Акции биржи сейчас торгуются по коэффициенту 2019П P/E на уровне 9,3x, что предполагает дисконт 20% к среднему коэффициенту за 2017-2018 гг. в размере 11,6x. Таким образом, мы ожидаем, что акции получат поддержку в краткосрочной перспективе и поддерживаем наш позитивный взгляд на них.

Мы ожидаем, что комиссионный доход поддержат рост объемов торгов и повышение тарифов. По данным биржи, объем торгов вырос на 7% г/г в 4К18 после снижения на протяжении четырех кварталов подряд. Ключевые драйверы роста – это денежный рынок, деривативы и акции (+8%, 24% и 18% г/г соответственно). Повышение тарифов на 3-10% по валютным свопам, деривативам и репо с центральным контрагентом (с 1 ноября после введение Единого пула обеспечения) привело к росту эффективной доходности г/г (по нашей оценке, средняя доходность составит 0,28 б. п. в 4К18 против 0,27 б. п. в 4К17). В итоге комиссионный доход должен вырасти на 7% г/г в 4К18 до 6,2 млрд руб., по нашей оценке.

Чистые процентные доходы: повышение процентных ставок было нейтрализовано увеличением доли балансов в евро. Средние дневные клиентские балансы выросли на 13% г/г в 4К, однако, главным образом, на фоне роста балансов в евро (+30% г/г). В то же время рублевые и долларовые балансы (на долю которых приходится основная часть процентного дохода биржи) снизились на 9% г/г и на 5% г/г соответственно. Мы считаем, что негативный эффект был нейтрализован повышением на процентных ставок в долларах 1 п. п. г/г. В итоге мы ожидаем, что чистые процентные доходы составят 3,9 млрд руб. в 4К18, что на 3% выше г/г.

Операционные расходы: на них повлияли рост расходов на амортизацию и логистические расходы, связанные с торговлей зерном. По нашему прогнозу, операционные расходы за 4К18 вырастут на 10% г/г до 4 млрд руб. Это предполагает отношение расходов к доходам на уровне 39,5% (+1,7 п.п. г/г). Мы считаем, что ключевой фактор роста операционных расходов – это изменения в графике амортизации, тогда как денежные операционные расходы, по нашему прогнозу, выросли на 7% г/г. Вклад логистических расходов, связанных с торговлей зерном, в рост денежных расходов составляет примерно 2,5 п.п. и примерно 2 п.п. – в рост общих операционных расходов. Отметим, что расходы на логистику полностью переносятся на клиентов и отражены в выручке (таким образом, трейдинг сельхозпродукцией оказал чистый положительный эффект на отчет о прибылях и убытках биржи). В итоге, совокупные операционные расходы за 2018 г. вырастут на 8% г/г, находясь в середине прогнозного диапазона самой биржи на 2018 (+7-9% г/г)

Наш прогноз EBITDA и чистой прибыли соответствуют консенсус-прогнозу. По нашему прогнозу, EBITDA составит 7,1 млрд руб. при рентабельности 69,8%, а чистая прибыль – 4,9 млрд руб. (+3% г/г) за 4К18. Это соответствует EBITDA на уровне 27,2 млрд и чистой прибыли на уроне 19,2 млрд руб. за весь 2018 г. Наш прогноз EBITDA и чистой прибыли соответствуют консенсус-прогнозу. Мы пока не учитываем восстановление резерва в размере 0,9 млрд руб. в связи с банкротством Энергокапитала в 2К18, но не исключаем частичное его высвобождение в 4К18 (так как в ноябре биржа выиграла кассационную жалобу). По нашей оценке, данный резерв в целом соответствуют примерно 3-4% EBITDA и чистой прибыли за 2018 г.

Дивиденды – главный фактор для наблюдения. Московская биржа, судя по всему, в тот же день объявит о рекомендации Набсовета по дивидендам за 2018 г. Позиция по капиталу НКЦ остается сильной – коэффициент достаточности капитала Н1цк составляет 151% на 1 февраля 2019г. против минимума 100% по регуляторным требованиям и против комфортного для биржи уровня 120%. Хотя опасения инвесторов усилились после того как биржа воздержалась от промежуточных дивидендов, мы считаем, что у биржи нет причин не направить большую часть чистой прибыли на дивиденды, в соответствии с предыдущими выплатами. Мы ожидаем, что коэффициент дивидендных выплат составит 89% чистой прибыли за 2018 г. (что соответствует уровню 2017 г.), то есть 7,5 рубля на акцию. Это предполагает дивидендную доходность на уровне 8,2% против в среднем 6,7% в 2017-2018 гг.

Телефонная конференция состоится в тот же день в 17:00 мск / 14:00 по лондонскому времени / 9:00 по нью-йоркскому времени. Номера для участия мы приводим ниже: для звонков из России +7 (495) 249-9849; из США +1 (631) 510-7495; из Великобритании 0844-5718892. Пароль: 3289806

Евгений Кипнис, старший аналитик

Металлы и горная добыча

НЛМК: итоги Дня инвестора
НЛМК (NLMK: LI, выше рынка, РЦ $ 27/ГДР) вчера провел в Лондоне День инвестора. Компания сообщила об успешном завершении предыдущего стратегического этапа, в рамках которого НЛМК перевыполнил план по EBITDA на 44%, сократив среднегодовые капиталовложения и доведя отношение чистого долга к EBITDA до уровня 0,25x в конце 2018 г. НЛМК начинает новый пятилетний цикл в обстановке новых торговых ограничений и весьма скромных ожиданий роста потребления стали (+1 %). Компания планирует реализовывать неагрессивную стратеги, которая не требует больших капиталовложений. Основные итоги мероприятия мы приводим ниже:

  • НЛМК, который представлен в 7 странах на 20 производственных площадках, делает ставку на рынки своего присутствия и намерен максимально приблизить свою продукцию к конечным потребителям.
  • На НЛМК сейчас приходится 23% потребления стали России; компания сохранит свою долю рынка, однако расширит сортамент. НЛМК будет диверсифицировать свой бизнес, чтобы исключить конкуренцию на монопродуктовых рынках. В России НЛМК планирует увеличить свое присутствие в нише продукции с высокой добавленной стоимостью. Рост продаж оцинкованного проката таргетируется на уровне 18%; стали с полимерным покрытием – на 33%; электростали – на 35% к концу 2023. На европейском рынке НЛМК видит возможности для роста продаж штрипса на 47%. Стратегия американского дивизиона находится в стадии пересмотра и будет представлена позднее.
  • За счет повышения операционной эффективности и сокращения расходов НЛМК планирует повысить EBITDA на 500 млн долларов в год при минимальных капиталовложениях. Себестоимость слябов должна снизиться на 27 долларов за т до 239 долларов за тонну.
  • За счет расширения интегрированной производственной цепочки и полной самообеспеченности в сырье EBITDA должна вырасти на 300 млн долларов в год. После успешного завершения ремонтных работ на площадке в Липецке (к концу 2020) производство стали вырастет еще на 1 млн в год (+8%). На время ремонта доменных печей/кислородных конвертеров в Липецке, НЛМК ожидает, что продажи чугуна и высокопремиальной железорудной продукции компенсируют недостающие объемы стали. Производство концентрата и окатышей должно увеличиться на 2,3 млн тонн и на 1,2 млн тонн в год (соответственно +16% и +19%).
  • В результате реализации новой стратегии EBITDA должна вырасти на 1250 млн долларов.

Стратегические инвестиции выйдут на максимум в 2019-2020 на фоне крупных ремонтно-профилактических работ. Кроме того, 250 млн долларов капиталовложений переносятся с прошлых лет. Как ожидается, капиталовложения должны стабилизироваться после 2023 г. на уровне примерно 600 млн долларов.

  • НЛМК планирует продолжить выплачивать щедрые дивиденды. В рамках новой дивидендной политики компания гарантирует выплату 100% СДП, если чистый долг/EBITDA будет ниже 1x. Компания ожидает направить на дивиденды дополнительно до 1 млрд долларов, которые могут быть выплачены в 2019-2023 гг. за счет увеличения долга, который будет находится в диапазоне 1-1,5x. Для расчета дивидендов НЛМК использовал допущение о нормализированной цифре капиталовложений на уровне 700 млн долларов.
  • Учитывая, что долг может вырасти на 1 млрд долларов, НЛМК не исключает выход на долговой рынок: либо через евробонды, либо через рублевые облигации, хеджированные в долларах при помощи сделки своп. НЛМК сообщил, что стоимость текущего долга составляет 3,4%.
  • Изменение курса рубля относительно доллара на один рубль соотносится с изменением годового значения EBITDA на 9 млн долларов.

НЛМК предоставил позитивный и убедительный прогноз на следующие пять лет. Мы считаем, что благодаря сильному балансу и высокому уровню вертикальной интеграции, а также доступу к нескольким рынкам НЛМК сможет выполнить свое цели даже на фоне продолжающихся торговых войн и волатильности на сырьевых рынках. Мы подтверждаем свой позитивный взгляд на акции компании.

Борис Красноженов, старший аналитик
Юлия Толстых, младший аналитик

Источник: Bankir